● 1Q17 매출액, 영업이익 각각 전년대비 5%, 11% 증가. 매출액은 당사 및 시장 기대 수준이었으나 영업이익이 당사 및 시장 기대 상회.
● 1Q17 실적을 통해, 최악일 것으로 예상되는 2Q17 실적에 대한 가시성을 확보하기엔 역부족이었던 점은 아쉬운 부분. 하지만 2년만에 찾아온 위기의 순간에 그 동안 간과해 왔던 일부 사업에서의 영업 부진과 비효율을 개선하며 시장에서 기대했던 것 보다 높은 수준의 이익 안정성을 유지하고 있는 모습은 매우 인상적이라고 할 수 있음.
● 기존에 반영하고 있지 않던 부진 사업의 구조적인 실적 개선 기대를 반영하여 2017년 이익전망을 상향조정하며, 이에 목표주가를 기존 94만원에서 100만원으로 상향조정 (2018년 글로벌 동종업계 평균 P/E 22.5배 적용). 단기적인 실적 불확실성보단, 구조적인 수익성 개선 가능성에 주목하며 BUY 투자의견 유지.

WHAT’S THE STORY
 1Q17 review- 작은 틈새 메우기:Q17 매출액은 전년대비 5% 증가한 1.60조원으로 당사 및 시장 기대에 부합. 그런데 영업이익은 전년대비 11% 증가한 2,600억원 (영업이익률은 전년대비
0.8%pts 개선된 16.2%)으로 당사 및 시장 기대를 5~6% 상회. 내수 부진 지속에 중국인 수요 성장세 마저 둔화되기 시작한 상황에서 매출액과 영업이익 성장세가 둔화될 것이란 사실은 이미 예견되었던 상황. 하지만 이와 같은 위기 상황에서 당사 예상 이상으로 수익성 개선을 시현한 모습은 매우 인상적. 화장품, 생활용품, 음료 3개 사업부 모두 매출액은 대체로 당사 예상 수익을 달성. 그런데 화장품과 음료의 영업이익률이 당사 예상을 1%pts 가량 상회하는 호조를 보임. 이는 각 사업부 내 비핵심 사업의 부진과 비효율을 개선하며 달성한 결과.

• 화장품: 1Q17 매출액은 전년대비 7% 증가한 8,542억원, 영업이익은 전년대비 13% 증가한1,768억원 (이익률은 전년대비 1.0%pts 개선된 20.7%) 달성. 시장의 우려가 컸던 면세점 매출
은 전년대비 11% 증가하고 해외 매출은 전년대비 22% 성장 (중국 현지 매출은 전년대비 25% 성장). 국내 매출은 전년대비 1% 감소. 이러한 모습은 당사 예상 수준. 하지만 당사 예상 보다 수익성이 더 큰 폭 개선될 수 있었던 것은 당사가 간과해 온 비핵심 사업에서의 실적 개선의 결과로 보여짐. 동사는 2012년 이후 일본에서 수차례 M&A 진행. 하지만 인수 이후 2014~2015년 일본 계열사들의 매출은 계속 감소하였으며 이에 시장의 관심에서 멀어지게 됨.

하지만 2016년 중반 이후 일본의 매출이 20% 수준의 의미 있는 상승세를 지속하고 있는 모습.
구조조정 과정에서 감소하였던 매출이 BB크림, CC크림 등 신제품 출시 효과에 힘입어 실적이
빠르게 개선되고 있는 것. 한편, 동사의 럭셔리 브랜드 판매 호조에 가려져 동사의 중저가 브
랜드의 부진도 간과되어 왔던 상황 (중저가 브랜드 매출은 전체 화장품 매출의 31% 차지). 동
사의 중저가 브랜드 매출은 2013년부터 부진을 이어가고 있음.

이에 동사는 2016년부터 전략적으로 럭셔리 브랜드에 집중하기로 결정하며 중저가 브랜드는 수익성 개선에 초점을 맞추기 시작. 2015년말 기준 2,000개에 육박하던 로드샵을 축소하며 효율적으로 재배치하기 시작한 것이 그 대표적인 예. 당사는 동사의 이러한 노력이 성과를 드러내기 시작한 것이 1Q17 수익성 개선의 원인 중 하나일 것으로 판단.

• 생활용품: 1Q17 매출액과 영업이익은 각각 전년대비 3%, 1% 성장 (영업이익률은 전년대비 0.2%pts 하락한 12.7%). 2016년엔 줄곧 개인용품(oral, hair, skin 등) 판매가 성장을 견인하였으나 1Q17엔 개인용품 보단 가정용품(주방세제, 세탁세제 등)이 성장을 견인한 것이 특징.

• 음료: 1Q17 매출액은 전년대비 4% 성장하고 영업이익은 28% 성장 (영업이익률은 전년대비 1.7%pts 개선된9.0%). 수익성 개선 폭이 컸던 점이 눈에 띄나 이것이 지속가능 한 것인지 판단하기엔 시기상조로 판단.

화장품 사업의 작지만 구조적인 수익성 개선 가능성 기대하며 이익전망 상향조정: 2017~2018 년 EPS 전망치를 각각 3.5%, 4.4% 상향조정. 이는 그 동안 당사가 간과하였지만 1Q17 실적을 통해 선명해진 화장품 사업부의 비핵심 사업에서의 수익성 개선 효과를 반영하기 때문. 1Q17 음료 사업의 수익성도 당사 기대를 상회하였으나 이는 아직 구조적 요인으로 보긴 어렵다 판단. 다만 1Q17 실적이 당사 기대를 상회한 만큼, 이를 반영하여 음료부분 이익전망도 상향조정.

이익전망 상향조정으로 목표주가도 상향조정하며 BUY 투자의견 유지: 이익전망 상향조정을 반영하여 목표주가를 기존 94 만원에서 100 만원으로 상향조정. 이는 이익 가시성이 회복될 2018 년 기준, 글로벌 동종업계 평균 P/E 22.5 배를 적용한 것. 16% 상승 여력으로 BUY 투자의견 유지. 2Q17 에 이벤트 성으로 부진해질 실적보단, 그 동안 시장이 주목하고 있지 않던 부분에서의 영업 개선, 비효율 개선으로 동사 수익성이 소폭이나마 구조적으로 개선될 가능성이 높다는 점에 주목할 것을 권유. <자료제공:삼성증권>

박병우 기자  bwpark0918@pharmstock.co.kr

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