▶ 한국콜마(161890) - 1Q18 Preview 화장품, 제약 부문 외형 성장 지속
1Q18 Preview: 1Q18 실적 매출액 2,211억원(+9.8%, yoy), 영업이익 207억원(+0.5%, yoy), 영업이익률 9.4%(-0.8%p, yoy) 기록. 한국콜마의 화장품 부문 매출액은 작년 동기 높은 매출 베이스에도 애터미, 카버코리아 등의 판매 호조와 수출 개선으로 yoy +7.1% 성장한 1,317억원 예상.
제약 부문은 기존 제품 위주로 판매가 지속돼 올해도 매 분기 안정적인 성장 전망. 해외 법인도 북경이 yoy +30% 이상 성장 기대되며 북미 지역의 수주 상황도 양호한 것으로 파악, 반면,영업이익은 견조한 매출 증가세에도 설 상여 증가 및 제약 증설 관련 비용 부담 지속 등으로yoy 비슷한 수준 전망
CJ헬스케어 인수를 통한 외형 확대 기대: 이번 달 18일 CJ헬스케어 인수가 완료될 예정이며 올해 2분기부터 동사의 연결 대상으로 편입될 것. CJ헬스케어의 작년 실적은 매출액 5,137억원, 영업이익 814억원, 영업이익률 15.8%로 이번 인수를 통해 동사의 제약 부문은 7,000억원이상의 외형 확대 전망. 다만, 인수 비용 및 이자 비용 발생으로 순이익의 감소는 불가피

매수 투자의견, 목표주가 10만원 유지: 2018년은 화장품 부문, 제약 부문 모두 외형은 견조한성장을 보이겠으나 올해 하반기 무석 공장 초기 가동에 따른 비용 및 제약 부문 증설에 따른 비용 부담 지속 등으로 수익성은 yoy 소폭 개선에 그칠 전망. CJ헬스케어 인수는 단기적인 부담은 확실하나 장기적인 관점에서 안정적인 B2C 사업부 확보로 외형 및 수익성 모두 개선될 수 있다고 판단

▶ 연우(115960) – 1Q18 Preview 수익성 아쉬우나 매출 회복 긍정적
1Q18 Preview: 1Q18 실적 매출액 635억원(+12.1%, yoy), 영업이익 26억원(+11.0%, yoy), 영업이익률 4.1% 추정. 올해 1분기는 국내 주요 고객사들의 제품 리뉴얼 등 수주 증가로 분기 최대 매출액 예상. 수출도 작년 1분기 리뉴얼로 인해 부진했던 주요 브랜드들의 주문이 재개되며 yoy회복 기대. 그러나 1분기 설 상여금, 연차수당 지급과 최저임금인상 이슈와 관련한 인건비 증가로 영업이익은 작년 동기와 비슷한 수준을 기록할 것으로 전망
비용 부담 지속되지만 점진적인 수익성 개선 기대: 올해 고정비 작년보다 부담 커질 전망. 인건비는 기존 임금 인상 외에 최저임금 이슈로 yoy 약 10% 증가할 것으로 예상되며 하반기 주 52시간 근로제한도 영향을 받을 것. 또한 동사가 작년 진행한 설비 투자에 대한 감가상각비도 증가. 다만, 국내 생산시설 투자 마무리에 따른 투자 비용 소멸과 가동률 상승에 따른 효율성 증대로 외주 가공 비중이 점차 감소할 수 있어 하반기로 갈수록 점진적인 수익성 개선 기대

투자의견 중립 유지: 외형 확대는 긍정적이나 수익성이 확인되지 않은 시점에서 최근 중국의 사드 보복 철회 기대감으로 주가가 단기간 급등하여 현재 동사의 주가는 2018년 실적 추정 기준 PER 30.2배로 부담스러운 상황이라 판단돼 투자의견 중립 유지

한국콜마
- 1Q18 Preview 화장품, 제약 부문 외형 성장 지속

▶ 1Q18 Preview
- 1Q18 실적은 매출액 2,211억원(+9.8%, yoy), 영업이익 207억원(+0.5%, yoy), 영업이익률 9.4%(-0.8%p, yoy)로 추정한다. 한국콜마의 화장품 부문 매출액은 작년 동기 높은 매출 베이스에도 작년 하반기부터 이어진 애터미, 카버코리아 등의 판매 호조와 2017년 글로벌 고객사들의 브랜드 리뉴얼로 부진했던 수출도 개선되며 yoy+7.1% 성장한 1,317억원이 예상된다. 제약 부문은 1Q17만큼의 큰 폭의 성장은 어렵겠으나 기존 제품 위주로 판매가 지속돼 올해도 매 분기 안정적인 성장을 이어갈 것으로 전망된다. 해외 법인은 북경이 작년 영업 이슈가 마무리 되면서 yoy +30%이상의 성장이 기대되며 북미 지역의 PTP와 CSR의 수주 상황도 양호한 것으로 파악된다. 특히, PTP는 현재 풀 가동으로 올해 상반기 Capa 증설이 계획되어 있어 향후 화장품 최대 시장인 북미에서의 외형 확대가 예상된다. 반면, 영업이익은 견조한 매출 증가세에도 불구하고 설 상여 증가 및 제약 증설 관련 비용 부담 지속등으로 yoy 비슷한 수준이 전망된다.

▶ CJ헬스케어 인수를 통한 외형 확대 기대
- 지난 2월 20일 CJ헬스케어 인수에 우선협상대상자로 선정된 한국콜마 컨소시엄(미래에셋PE, 스틱인베스트먼트, H&Q 코리아 등)은 이번 달 18일 CJ헬스케어 인수를 완료할 계획으로 올해 2분기부터 동사의 연결 대상으로 편입될 예정이다. 인수가액은 1조 3,100억원이며 동사의 자금 조달 금액 규모는 3,600억원으로 파악된다. CJ헬스케어의 2017년 실적은 매출액 5,137억원, 영업이익 814억원, 영업이익률 15.8%로 이번 인수를 통해 동사의 제약 부문은 7,000억원 이 의 외형 확대가 전망된다. 또한 CJ헬스케어의 연간 실적이 반영되는 2019년에는 매출액 기준 제약부문의 기여도가 약 50% 수준까지 크게 높아질 것으로 판단된다. 다만, 인수 비용 및 이자 비용 발생으로 순이익의 감소는 불가피할 것으로 보인다.

▶ 매수 투자의견, 목표주가 10만원 유지
- 매수 투자의견과 목표주가 10만원을 유지한다. 2018년은 국내 및 해외 화장품 부문과 제약 부문 모두 외형은 견조한 성장을 보이겠으나 올해 하반기 무석 공장 초기 가동에 따른 비용 및 제약 부문 증설에 따른 비용 부담 지속 등으로 영업이익률은 yoy 소폭 개선에 그칠 전망된다. 당사는 CJ헬스케어 인수 완료 후 올해 실적 추정기를 수정 제시할 계획이며 CJ헬스케어 인수가 단기적인 부담으로 작용하는 것은 확실하나 장기적인 관점에서 안정적인 B2C 사업부 확보로 외형 및 수익성 모두 개선될 수 있다는 판단이다.

연우(115960)
- 1Q18 Preview 수익성 아쉬우나 매출 회복 긍정적

▶ 1Q18 Preview
- 1Q18 실적은 매출액 635억원(+12.1%, yoy), 영업이익 26억원(+11.0%, yoy), 영업이익률 4.1%로 추정한다. 올해 1분기는 국내 고객사들의 주문량 증가로 분기 최대 매출액이 예상된다. 이는 국내 주요 고객사들의 제품 리뉴얼(아모레퍼시픽 설화수, LG생활건강 후 등)을 통한 수주 증가에서 기인한 것으로 판단된다. 작년 11월부터 회복세를 보인 국내 최대 고객사인 아모레퍼시픽은 1분기에도 수주 증가가 이어지며 동사 매출에서 차지하는 비중이 25%(2017년 기준 아모레퍼시픽 매출 비중 22.3%)까지 증가한 것으로 파악된다. 또한 기타 국내 고객사들의 수주 상황도 좋아 2월은 설 연휴 공백에도 불구하고 설립이래 최대 월 매출을 기록한 것으로 확인됐다. 수출도 작년 1분기 리뉴얼로 인해 부진했던 주요 브랜드들의 주문이 재개되며 yoy 회복이 기대된다. 그러나 최저임금인상 이슈와 관련하여 올해 인건비는 yoy 약 10% 상승이 예상되며 1분기 설 상여금과 연차수당 지급 등으로 분기 최대 매출에도 영업이익은 작년 동기와 비슷한 수준을 기록할 것으로 전망된다.

▶ 비용 부담 지속되지만 점진적인 수익성 개선 기대
- 2016년 4분기부터 5분기 연속 yoy 역성장을 보인 동사는 올해 1분기 분기 최대 매출과 yoy 영업이익 +성장이 예상되면서 빠른 주가 회복세를 보이고 있다. 그러나 올해 고정비는 작년보다 부담이 커질 전망이다. 올해 인건비는 기존 임금 인상 외에 최저임금 이슈로 yoy 약 10% 증가할 것으로 예상되며 하반기 주 52시간 근로제 한도 영향을 받을 것으로 보인다. 또한 동사가 작년 진행한 물류 자동화 시스템 등 설비 투자에 대한 감가상각비도 증가하면서 매출 확대만큼 수익성 개선이 빠르게 이루어지기는 어려울 것으로 판단된다. 다만, 국내 생산시설 투자가 마무리되면서 올해 1분기 투자 비용 소멸과 가동률 상승에 따른 효율성 증대로 외주 가공 비중이 점차 감소할 수 있어 하반기로 갈수록 점진적인 수익성 개선이 기대된다.

▶ 투자의견 중립 유지
- 국내 고객사들의 수주 증가가 외형 확대에 크게 기여하고 있으며 내수 의존도를 줄이고자 동사는 해외 시장 확대(선진국에서 신흥시장으로 확대), 화장품 외 생활용품, 의약용품 세일즈 강화 전략을 지속하는 점은 긍정적으로 판단된다. 그러나 수익성이 확인되지 않은 시점에서 최근 중국의 사드 보복 철회 기대감으로 주가가 단기간 급등하여 현재 동사의 주가는 2018년 실적 추정 기준 PER 30.2배로 부담스러운 상황이라 판단돼 투자의견 중립을 유지한다.<자료제공:한양증권>

김사랑 기자  kimsarang0420

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