TPN 등 프리미엄 수액제에 경쟁력 확보
JW생명과학의 사업포트폴리오는 2017년 기준으로 기초수액제(수분 전해질 보급) 37.9%, 영양수액제(아미노산 보급) 8.6%, TPN(칼로리, 필수지방산 보급) 27.6%, HEMO(인공신장투석)와 기타 8.1%로 구성되어 있다.이들 제품을 생산만 하고 국내 판매는 JW중외제약이, 해외 수출은 JW홀딩스가 담당하는 구조이다.

한국 수액제 시장이 성장기를 지나서 성숙기에 머물고 있어 연간 5% 내외 저성장 중이다. 동사는 프리미엄 제품인 영양수액과 TPN(3-Chamber 중심)에서 경쟁력을 확보하고 그동안 상대적으로 높은 성장이 가능했으며, 영업이익이 매출보다 높게 성장했다.

박스터향 유럽수출 2019년부터 가시화 전망, 영업이익 대폭 증가 가능한 구조
그러나 최근 부가가치 높은 TPN 국내 MS가 42.0%에 근접하면서 향후 성장둔화 가능성이 높아졌다. 향후에도 지금 구조로 동사의 매출액이 연간 7% 내외 성장할 수는 있겠지만, 지속적이고 높은 기업가치 창출을 위해서 국내시장에 국한된 기존의 성장 방식에서 이제 벗어날 시점에 이르렀다고 평가된다.

다행히 2013년부터 진행되어온 박스터향 수출이 현재 가시권에 진입, 성장비전이 마련된 것으로 평가된다. 2018년 4월에 동사의 박스터 전용 TPN 공장에 대해 유럽 EMA 승인을 받았기 때문이다. 향후 1차로 유럽 7~8개 국가에 순차적으로 제품승인이 진행, 수출이 시작되어 최종 유럽 15개 국가까지 확대될 것으로 추정된다. TPN의 유럽수출은 2019년 초부터 가능할 것으로 전망된다.

현재 시점에서 박스터향 수출이 얼마가 될지 추정하기에는 불확실성이 많다. 다만 당진 박스터 전용라인의 TPN 생산 능력(CAPA)이 연 1천억원 수준이기 때문에 2020~2021년쯤에는 이 수준에 근접할 것이라는 시나리오를 생각해 볼 수 있다.

또한 박스터가 한국을 제외한 세계시장에 대해 TPN판권을 가졌기 때문에 유럽 이외에도 동남아시아, 중남미, 길게는 미국까지도 진출하는 잠재력이 있어 낙관적인 매출액 추정 시나리오가 가능한 상황이다. 현재 JW생명과학의 국내 TPN 영업이익률은 20%대 중반으로 추정된다.

수출 마진도 이와 비슷할 것으로 가정한다면 유럽수출이 본격화될 경우 전사 영업이익률(현재 16~17%)이 크게 상승할 것이다.

참고로 2016년부터 박스터 전용라인이 시운전되어, 이미 감가상각비가 계상되고 있어 2018년에 추가적인 감가상각비 증가는 없을 전망이다.

유럽수출 가시화에 따른 기업가치 증가 반영, 목표주가 34,000원으로 상향 조정,
동사는 2018년 4월 25일부터 액면분할(5,000원에서 2,500원으로)을 단행 했다.따라서 발행주식수가 2배로 증가되었다. 동사에 대한 투자의견 매수를 유지하고, 목표주가(액면분할 이후 기준)를 기존의 30,000원에서 34,000원으로 상향 조정한다. 박스터사를 통한 TPN의 수출 잠재력을 보수적 수준에서 반영한 결과이다.

주가의 선행적 움직임을 감안하면 2019년 이후 영업실적 개선이 선 반영되면서 추가적인 주가수준 레벨업이 가능할 전망이다. <자료제공:골든브릿지투자증권>

박병우 기자  bwpark0918@pharmstock.co.kr

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