유바이오로직스는 국제방역용 백신개발 전문업체이다. WHO 의 ‘Ending Cholera Project’에 힘입어 국제기구의 긴급방역 사업 실시 및 백신수요 증가에 따라 4Q17 이후 동사의 경구용 콜레라 백신(유비콜, 유비콜플러스) 매출이 크게 증가 것으로 예상된다. 2030 년까지 장기 로드맵을 기반으로 콜레라 퇴치 작업이 이루어지고 있어 실적 성장성 및 안정성을 두루 갖춘 것으로 판단한다. 2018E 예상실적 기준 PER 13.4 배에 거래되고 있어 밸류에이션도 부담스럽지 않은 수준으로 관심이 필요한 시점이다.

투자포인트
① WHO 의 ‘Ending Cholera Project’에 따른 직접적인 수혜 기대
지난 10 월, WHO 는 ‘Ending Cholera a Global Roadmap to 2030’을 발표했다. 이 보고서는 2030 년까지 전세계에서 콜레라로 인한 사망을 90%까지 줄이겠다는 내용을 주요 골자로 하고 있으며, OCV(경구용 콜레라 백신)가 콜레라 종결을 위한 Game-Changer 임을 밝혔다. 또한, GAVI(국제백신연합)는 이를 위해 OCV 가 ’18 년에는 4,400 만도즈, ’19 년에는 5,900 만도즈, 2020 년에는 7,600 만도즈의 필요할 것이라고 명시했다. 국제기구가 주관하는 공공시장에 참여하는 회사는 전세계적으로 인도의 샨타바이오와 동사 뿐이다. 하지만, 인도의 샨타는 연간 생산능력이 400 만도즈에 불과하고, 유아자폐증을 유발하는 ‘치메로살’이 보존제로 사용되고 있으며, 가격도 $1.85/도즈로 높은 편이라 상기 프로젝트의 수혜가 제한적으로 판단된다. 이에 반하여 동사는 연간 5,000만 도즈의 생산능력을 갖추고 있고, 가격도 $1.3/도즈로 경쟁사대비 여러면에서 상당한 우위에 있다는 판단이다. 따라서, 콜레라 종결 프로젝트의 직접적인 수혜가 예상된다.

② 2018 년 일반시장(민간시장) 진출 본격화
일반시장은 공공시장에 비해 $3~$5 수준으로 상대적으로 고가에 판매하고 있다. 동사는 네팔, 파키스탄, 잠비아 등에 판매 승인을 받았으며 현재 이집트 등에 제품 등록을 추진하고 있다. 4Q17 부터 판매승인이 완료된 국가부터 매출이 일부 발생할 것으로 추정되며 내년부터는 일반시장 매출이 본격화 될 것으로 예상된다. 판매단가가 상대적으로 고가라는 점을 감안시 내년에는 보수적으로 계산해도 60 억원 이상의 매출은 가능할 것으로 보인다.

국제 방역용 백신개발 전문업체
동사는 2010 년 3 월에 설립된 바이오 회사로 국제방역용 백신개발과 공급사업 및 CRMO 사업을 주로 영위하고 있다. 2010 년 9 월 국제백신연구소(IVI)의 경구용 콜레라 백신에 대한 국내 독점 기술 이전업체로 선정되었으며, 2015 년 12 월 세계에서 세번째, 한국에서 첫번째로 WHO PQ(사전 적격성 평가) 승인을 받아 2016 년 하반기 이후 UNICEF, WHO 등에 경구용 콜레라 백신을 공급하고 있다. CRMO 는 제약사의 요청으로 연구 및 생산을 대행하는 사업으로 세포주 개발, 균주배양에서 해당 국제기준에 적합한 생산에 이르기까지 다양한 서비스를 제공하고 있다.

UNICEF 를 통한 공공시장 진출 본격화
WHO 에 따르면 현재 콜레라는 아프리카와 동남아시아 등 저개발 국가를 중심으로 매년 전세계적으로 290 만건의 사례가 발생하고, 9.5 만명 정도 사망자가 발생하고 있다. 오염된 식수로 인한 콜레라 발생 환경에 노출되어 있는 인구가 전세계적으로 20 억명이 넘고, 적절한 치료를 받을 경우 완치율이 99%에 이르는 콜레라는 예방접종의 효과가 큰 질병이다. 현재 WHO, UNICEF 등 국제기구 주도로 예방접종 프로그램이 운영중이며, 공공시장은 아직 초기 단계이나 국제기구가 긴급방역 사업을 진행하고 있어 시장이 안정적으로 성장하고 있다. ’17-’18 년에는 소말리아/예만/모잠비크/케냐/앙골라/잠비아/네팔 등에서 대규모 콜레라 퇴치프로그램을 진행중이거나 진행할 예정이다. 동사는 UNICEF 와 체결한 공급계약을 통해 현 시점에서 ’17-’18 년 약 1,965 만 도즈를 공급할 예정이고, 내년분에 한해서는 더 공급량이 더 늘어날 수도 있다. 공공시장 백신수요는 매년 2,000 만 도즈씩 증가해 2020 년 최대 7,600 만 도즈 규모로 확대될 것으로 예상된다.

타사 대비 생산능력, 제품 경쟁우위 보유, 공공기관 수주 급성장 예상
현재 경구용 콜레라 백신은 전세계적으로 4 종의 제품이 시판되고 있다. 유비콜(유바이오로직스, 한국), 듀코랄(발네바, 프랑스), 샨콜(샨타바이오테크닉스, 인도) 등이 주요 제품이며 최근에는 박스코라(팍스박스, 미국)가 미국 FDA 로부터 판매승인을 받았다. 유비콜, 샨콜, 듀코랄 모두 WHO PQ 를 받은 제품이라 공공시장 진출이 가능하지만 이 중에서 공공시장에 진출한 제품은 샨콜과 유비콜 뿐이다. 하지만, 샨콜의 경우 2 가 백신에 공공시장 가격도 $1.85 달러/도즈로 가격경쟁력이 있으나 유아 자폐증을 일으킬 수 있는 ‘치메로살’이 보존제로 함유되어 있다. ‘치메로살’은 미국/유럽 등 주요 국가에서 사용이 금지된 보존제라는 점에서 샨콜은 공공백신 시장에서 점유율 성장의 한계가 뚜렷하다는 판단이다. 또한 생산 가능수량에서도 샨콜은 연간 200-400 만도즈로 유니세프 요구량(연간 최소 2,000 만 도즈 이상, 4,000 만도즈 이상 선호)에 크게 부족하다. 하지만 동사의 유비콜은 현재 유리바이알 기준 연간 2,500 만도즈를 생산할 수 있으며, 최근 식약처에서 플라스틱 튜브로 제형변경된 제품을 출하승인을 받음에 따라 연간 5,000 만도즈까지 생산이 가능하게 되었다. 따라서 우리는 제품가격, 생산성, 보존제 함유 여부 등에서 유비콜이 가장 우수하다고 제품이라고 판단한다. 유니세프의 공공시장용 콜레라 백신 수요가 매년 2,000 만 도즈씩 증가할 것으로 전망되며, 증가하는 공공시장 물량의 상당부분을 동사가 공급할 것으로 예상된다.

제형변경으로 원가 하락, 마진율 상승 기대
유리바이알에서 플라스틱 튜브 제품으로 제형을 변경함에 따라 생산 Capa 가 증가하는 장점 외에 원가하락으로 인한 마진율 상승도 기대된다. 현재 유리바이알 제품은 바이알충전 공정을 외주 업체에 위탁해 생산하고 있다. 하지만 플라스틱 튜브 제품은 자체 설비를 활용해 생산이 가능하기 때문에 외주가공비를 지출할 필요가 없다. 지난 10 월 12일 공급계약 수정공시에 나온 것처럼 유리바이알에서 플라스틱 튜브 제품으로 공급품목을 변경함에 따라 유니세프향 납품 가격은 도즈당 $1.7 에서 $1.3 달러 수준으로 $0.4 달러 낮아졌으나 도즈당 약 600 원으로 추정되는 외주가공비가 사라짐에 따라 마진율은 오히려 10% 이상 상승할 것으로 예상된다. 뿐만 아니라 외부 공장으로 제품을 운송할 필요가 없어 운송비 절감도 기대할 수 있고, 유리보다 저렴한 플라스틱을 사용함에 따라 부재료비 감소효과도 기대할 수 있다. 이와같이 제형변경은 동사 제품의 마진 개선에 크게 기여할 것이다.

일반시장/여행자시장 진출 기대
공공시장은 유니세프를 중심으로 한 저가시장(도즈당 $1.5-$2)이 중심이나 일반 시장용 제품은 약 $3-$5 달러 수준으로 상대적으로 고가에 판매되고 있다. 국가별로 판매승인을 따로 받아야 하기 때문에 진출에 다소 시간이 걸릴 수는 있으나 WHO PQ 를 보유하고 있어 승인에 큰 시간은 걸리지 않을 것으로 예상된다. 동사는 네팔, 파키스탄, 잠비아 등에 판매 승인을 받았으며 현재 이집트, 남아공, 도미니카공화국, 인도 등에 등록을 추진하고 있다. 4Q17 부터 판매승인이 완료된 국가부터 매출이 일부 발생할 것으로 전망되며 내년부터는 일반시장 매출이 본격화 될 것으로 추정된다. 판매단가가 상대적으로 고가라는 점을 감안하면 보수적으로 추정라더라도 내년 약 60 억원 이상의 매출은 가능할 것이라는 판단이다.
여행자백신 시장은 휴가 등 단기 해외여행시 접종하는 백신으로 도즈당 30-40 달러 수준으로 고가에 판매되고 있다. 동사는 여행자 백신 시장 진출을 위해 BCG 컨설팅을 통해 미국 임상을 진행중이다. ’17 년 5 월 이후 미국 ‘질병관리본부’가 여행자 콜레라백신 접종을 권장하기 시작했으며, 이로 인한 시장의 급격한 성장이 기대된다. 현재 여행자 백신 시장은 발네바의 ‘듀코랄’이 주로 점유하고 있으며 시장 규모가 1,000 억원을 상회하는 것으로 추정된다. 최근 출시된 미국 팍스박스의 ‘박스코라’는 약 70 달러에 판매되고 있어 듀코랄 대비 2 배 이상의 고가에 판매중이다. 국가별 신약승인이 필요해 실제 매출은 ’19 년 이후 본격적으로 발생할 것으로 추정되지만 시장 규모가 크기 때문에 시장에 성공적으로 안착시 큰 폭의 실적성장이 가능할 것으로 추정된다.

그 외 파이프라인도 다수 보유
동사는 콜레라 백신외에도 다양한 백신 파이프라인을 보유하고 있다. EuCRM197 접합단백질을 활용한 장티푸스 접합백신, 폐렴구균 접합백신, 수막구균 접합백신 등 주요 파이프라인이 모두 정부과제로 선정되어 전임상 및 임상 과정이 진행중이다. WHO 에서는 향후 콜레라 백신에 이어서 장티푸스 백신, 폐렴구균 백신, 수막구균 백신 등에 대해서도 긴급방역 사업을 진행할 예정이다. 2020 년부터 상업화 될 것으로 추정되는 장티푸스 접합백신을 선두로 현재 연구중인 다수의 백신들이 향후 동사의 성장동력이 될 것으로 전망된다.

실적 성장국면 진입, 관심이 필요한 시점
WHO 는 2030 년까지 20 개 국가에서 콜레라를 퇴치하고, 콜레라 취약 지역에서 재앙적인 콜레라가 발생하지 않도록 관리해 이로인한 사망자 숫자를 90% 감소하도록 하겠다는 ‘Ending Cholera Roadmap’을 발표했다. 그 중심에 백신을 활용한 긴급방역 사업이 자리하고 있다. 향후 콜레라 백신의 중요성이 부각될 수 밖에 없는 상황이다. GAVI(국제백신연합)의 백신구매 계획에서도 나타나듯이 공공시장 백신수요는 매년 2,000 만도즈씩 증가할 것으로 추정되며, 이에 따라 ’18 년은 약 4,400 만 도즈, ’19 년은 5,900만 도즈, 2020 년은 7,600 만 도즈의 백신이 필요할 것으로 추정된다. 샨타, 발네바 등의 Capa 가 연간 300-400 만 도즈 수준으로 충분하지 않기 때문에 공공시장 백신 수요 증가와 함께 동사의 수주도 급격하게 증가할 것으로 추정된다. 보수적으로 추정해 공공시장 백신 수요의 50%만 점유한다고 가정하더라도 ’18 년 약2,200 만도즈, ’19년 2,500 만 도즈의 백신을 공급할 수 있어 동사는 본격적인 실적 성장 국면에 진입할 것으로 추정된다. 또한 콜레라 퇴치를 위해 2030 년까지 매년 5,000 만 도즈 이상의 백신수요가 발생한다는 점을 고려하면 실적의 안정적인 성장도 기대할 수 있을 것으로 예상된다.

밸류에이션 저평가 매력 부각
동사는 현재 2018E 실적 기준 PER 13.4 배 수준에 거래되고 있다. 4Q17 이후 본격적인 콜레라 백신 매출이 발생하며 2017 년 연간기준 영업이익 턴어라운드가 기대되고, 2018 년 본격적인 실적 성장을 기대할 수 있어 현재 동사의 주가는 크게 저평가 되어 있는 것으로 판단된다. 제약/바이오 업종이 평균 20-25 배 수준에서 거래되고 있다는 점을 감안하면 향후 동사의 주가는 꾸준히 상승할 것으로 예상된다. <자료제공:SK증권>

박병우 기자  bwpark0918@pharmstock.co.kr

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